恒达最大总代554258_任泽平:“钱”去哪儿了?
2016年底-2017年头严羁系和金融去杠杆拉开帷幕,随后广义钱币供应增速M2创历史新低,影子银行快速缩短,社会融资规模尤其表外融资大幅下降。并进而引发了资产价钱调整、中小企业融资难贵、信用债风险、股权融资爆仓、P2P爆雷等一系列多米诺骨牌效应。本文旨在从钱币缔造和资产形成角度,探讨 “钱”去哪儿了?已往超发的“钱”为什么似乎一夜之间“消逝了”?
摘要
首先要正确认识“钱”是什么。“钱”不是简朴意义上的央行印钞,而是央行-商业银行信用派生的效果。钱币缔造离不开银行,银行缔造信用钱币。现在中国钱币缔造完整渠道包罗三个条理:1)央行投放基础钱币;2)商业银行传统表内贷款/外汇/债券钱币缔造;3)商业银行影子银行钱币缔造。
“钱”从哪里来?从存量来看,发放贷款是钱币缔造的第一大渠道,购置债券自2017年起成为第二大渠道,购置外汇在2016年以前是第二大渠道、现在退居第三。2011-2016年金融自由化浪潮时代,信托、券商资管和基金子公司增大生长,影子银行快速生长,曾逾越外汇占款成为第二大渠道,现在在四个渠道中规模最小。
从增量来看,贷款和债券是现在新增钱币的主要两种渠道,外汇占款险些保持0增进,影子银行成为拖累钱币供应增进的主要原因。
“钱”去哪儿了?基于MV=PQ理论,钱币刊行一方面推动实体经济增进和通货膨胀,另一方面推升资产价钱。1)钱币刊行推动实体经济增进。2000-2019年,我国名义GDP从10万亿元增至99.1万亿元,固定资本形成总额存量从18.7万亿元增至252万亿元(2018年)。2)钱币刊行推升通货膨胀。1990-1999年,我国钱币供应量与通货膨胀正相关性显著,M2领先CPI增速约1年。2000年以后,受可支配收入增进缓慢、房地产及股债市快速生长吸纳钱币影响,钱币供应量与通货膨胀关联度降低,CPI历久维持在3%以下的较低水平。3)钱币超发推升大类资产价钱,房地产、股市、债市成为已往近20年我国吸纳超发钱币的主要资产池,2000-2019年,商品房均价、上证综指、中债综指(2002-2019)划分累计上涨342.7%、116.9%、101.2%。4)钱币超发的差别时期,大类资产显示分化。超长区间来看,2000-2019年20年间,主要资产类别跑输M2增速,一线都会房价、中小板综指及深证综指显示相对优于上证综指、中债综指及二三线都会房价。分阶段来看,2009-2016年,金融自由化浪潮兴起,中小板综指、深证综指增速跑赢钱币增速,一线都会房价、创业板指数靠近钱币增速,二三线都会房价、中债综指大幅跑输。2017年以来,去杠杆和严羁系带来影子银行缩短,棚改发力,沪深300指数、二三线都会房价增速靠近钱币增速,中债综指小幅跑输,中小及创业板指数、一线都会房价大幅跑输。
钱币缔造渠道转变导致的信用缩短是实体经济“钱”紧的主要原因。影子银行严羁系、融资渠道回归表内、金融去杠杆、包商银行被接受等事宜,导致钱币缔造渠道缩短。经济上行时期,银行授信意愿强,大量对实体经济放贷,各部门用足杠杆,资产升值,信用缔造充实,信用扩张;经济下行时期,商业银行不良率上升,侵蚀资产,羁系趋严,银行放贷郑重,对实体经济接纳不续贷、不连续授信的主张,信用缔造缩短,实体经济“钱”紧。
因此,并不存在“钱”从一个地方到另一个地方,本质上是信用缩短与信贷缔造的失速。
我们建议:钱币缔造机制是要害。买通新的金融实体循环通道,让资金流向有活力实体经济部门,用好钱币,真正引发经济增进新活力。一是疏通钱币传导机制,买通金融实体新循环。增强股市支持实体经济的直接融资作用,增添股市并购重组、IPO、定增;对人口流入的都会群和区域中心都会举行适当超前的大规模基础设施建设,加大投资乘数效应,尤其是新基建。二是为好企业加好杠杆,深化金融供应侧结构性改造。对高杠杆、财政成本过高、成长性低的企业要降低杠杆率,但对低杠杆、高成长性、富有活力的企业可以根据需要适当增添杠杆,提高金融资源配置效率。三是破除所有制歧视,加大对民营、小微企业信贷支持。完善MPA审核、增添对有活力实体部门不良贷款的容忍力度和宽限期等,加大对民营和小微企业支持力度。
风险提醒:信用缩短失速、债券爆雷过分等。
泉源:微信民众号:泽平宏观 作者:恒大研究院 任泽平 石玲玲 王孟嫫